Pour naviguer dans le contexte d'investissement incertain d'aujourd'hui, il faut comprendre les forces qui façonnent les marchés. Ce premier rapport de notre série en trois parties explore le paysage macroéconomique et le contexte des banques centrales, et ouvre la voie à nos perspectives sur les marchés obligataires et actions dans les rapports suivants.
En résumé
- La politique commerciale des États-Unis semble structurellement orientée vers des restrictions commerciales plus élevées et plus persistantes.
- Notre scénario de base prévoit un ralentissement important de la croissance aux États-Unis par rapport aux niveaux de 2024, mais pas une contraction.
- En fin de compte, la trajectoire de l'économie mondiale dépendra fortement des choix politiques.
- L'évolution du marché favorise une approche plus globale de l'allocation du capital, tandis que les actifs réels et les stratégies de rendement réel peuvent constituer des outils importants de diversification.
La vue macro
Eric Hundahl, Directeur du BNY Investment Institute
Sebastian Vismara, Responsable de la recherche économique, BNY Investment Institute
Toute personne qui a déjà volé a probablement été déstabilisée par une secousse de turbulence – une perturbation soudaine qui crée un sentiment de malaise malgré la confiance dans la capacité de l'avion à y résister. De même, l'économie américaine, qui avait navigué régulièrement, a été réveillée. Les tensions commerciales et l'évolution des politiques ont créé une poche de turbulence inattendue, obligeant les investisseurs à serrer un peu plus fort leurs accoudoirs.
Nous pensons que ces changements soutiennent une approche plus globale de l'allocation du capital, tant dans les obligations dans les actions. De plus, il peut être envisagé de rechercher une exposition au-delà des portefeuilles traditionnels centrés sur les États-Unis.
Même si nous pensons que les marchés sont devenus plus incertains, il est important d'évaluer ce qui a fondamentalement changé et ce qui n'a pas changé dans l'environnement économique.
À l'aube de 2025, l'économie et les marchés américains reposaient sur des bases solides. La vigueur des marchés du travail, la baisse de l'inflation et le boom boursier ont alimenté les dépenses de consommation. La confiance des entreprises a atteint des sommets au cours de l'année dernière, stimulée par l'optimisme quant à d'éventuels changements dans les politiques fiscales et réglementaires. À l'extérieur des États-Unis, les indicateurs prévisionnels du secteur manufacturier ont également été positifs, notamment en Europe et en Chine, où la croissance avait été décevante au cours des deux dernières années.
Puis est venu le choc tarifaire : rapide, important et inattendu. Le taux de droit effectif sur les importations américaines est passé de moins de 3 % en début d'année à un pic d'environ 30 % en avril1. Le marché des actions a chuté, les rendements des bons du Trésor américain ont augmenté et le dollar s'est déprécié.
Source : Macrobond, BNY Advisors. Données au 4 juin 2025. Graphique à titre indicatif seulement.
Mais tout aussi rapidement, le récit a de nouveau changé. Les droits de douane « réciproques » ont été suspendus pour la plupart des pays pendant 90 jours afin de laisser le temps aux négociations commerciales. À la suite de négociations initiales, les droits de douane sur les importations chinoises ont été réduits d'environ 145 % à environ 40 %2.
Bien que la situation tarifaire continue d'évoluer, y compris les pauses et les litiges en cours, nous croyons que l'orientation de la politique commerciale des États-Unis est structurellement orientée vers des restrictions commerciales plus élevées et plus persistantes, et qu'elle continuera de peser sur les perspectives économiques.
Source : BNY Investment Institute sur la base de données Bloomberg. Les données sont à mai 2025. Graphe à titre illustratif uniquement.
Notre scénario de base est que la croissance américaine ralentira sensiblement par rapport aux niveaux de 2024, mais ne se contractera pas. L'inflation sous-jacente devrait dépasser les 3 %. Une réduction des droits de douane extrêmement élevés entre les États-Unis et la Chine atténue le risque d'un découplage du commerce entre les États-Unis et la Chine et les perturbations de la chaîne d'approvisionnement qui en découlent. Ceci, combiné au rebond du sentiment observé au T2, atténue un risque de baisse important pour les perspectives mondiales. Cependant, cela n'élimine pas complètement le risque. Bien qu'une récession reste peu probable, les risques pour la croissance sont toujours orientés à la baisse et les risques d'inflation restent orientés à la hausse au-dessus de 3,5 %3.
Il reste toutefois un cas optimiste. L'administration américaine continue de se concentrer sur la désescalade de la politique commerciale et la réduction de l'incertitude. Dans ce scénario, la vigueur sous-jacente à l'échelle mondiale et la demande concentrée en début de période pourraient soutenir la croissance mondiale à court terme. Les tarifs douaniers pourraient encore baisser à mesure que d'autres accords commerciaux sont annoncés. Les changements dans la fiscalité et la réglementation américaines pourraient occuper le devant de la scène, façonnant les attentes du secteur privé et influençant le comportement. Dans ce scénario, les mesures de relance politique du reste du monde s'intensifient.
En fin de compte, la trajectoire de l'économie mondiale dépendra fortement des choix politiques en matière de droits de douane, de mesures de rétorsion et de politique économique plus large. La mesure dans laquelle ces décisions s'avèrent favorables à la croissance, ainsi que des indicateurs d'activité opportuns, sera essentielle pour déterminer lequel des scénarios potentiels se matérialisera.
Des données concrètes - en particulier sur les dépenses de consommation, les dépenses d'investissement (capex) et les marchés du travail - seront essentielles pour valider ou contester les premiers signaux déjà émergents dans les enquêtes.
Aux États-Unis, nous nous attendons à ce que les dépenses de consommation ralentissent, car la hausse des tarifs se répercute sur les prix, ce qui érode le revenu disponible. Les ventes au détail de base, un indicateur en temps réel historiquement fiable, seront un indicateur clé à surveiller.
Les dépenses d'investissement mondiales devraient également être mises sous pression par une incertitude accrue au second semestre. Les commandes de biens d'équipement, ainsi que la production manufacturière, seront des indicateurs importants à surveiller.
Sur le marché du travail, les demandes initiales d'allocations chômage sont généralement le premier indicateur concret à réagir aux ralentissements, tandis que le taux de chômage et la probabilité de trouver un emploi ont tendance à s'affaiblir plus sensiblement plus tard dans un ralentissement (devenant des mesures plus fiables des tendances sous-jacentes).
Alors que le gouvernement américain encourage un rééquilibrage de l'économie mondiale, d'autres pays stimulent de plus en plus la demande intérieure. Par conséquent, l'écart de croissance entre les États-Unis et les autres marchés développés, en particulier en Europe, devrait se réduire au cours des prochaines années.
Cet environnement favorise une perspective plus globale pour la construction de portefeuilles, tant en obligations qu'en actions. Dans le même temps, les différences thématiques renforcent également les avantages de la diversification : alors que les États-Unis sont à la pointe dans des domaines tels que l'IA et l'innovation énergétique, l'Europe prend de l'ampleur dans des secteurs tels que la défense et les infrastructures. Dans le même temps, les changements structurels - allant du déclin de l'ouverture commerciale et des pressions démographiques aux réalignements géopolitiques, aux défis climatiques et au potentiel perturbateur de l'IA - contribuent à un environnement d'inflation et de croissance plus volatil. Selon nous, dans ce contexte, les actifs réels et les stratégies de rendement réel peuvent servir d'outils importants de diversification au-delà des allocations traditionnelles d'actions-obligations, en aidant les portefeuilles à rester résilients face à l'évolution des régimes macroéconomiques.
Plans de vol interrompus de la Fed
Vincent Reinhart, économiste en chef, BNY Investments Dreyfus
Les turbulences tarifaires ont interrompu le plan de vol du principal stabilisateur discrétionnaire de l'économie américaine, la Réserve fédérale (Fed). La Fed suivait une trajectoire de réductions occasionnelles et modestes du taux directeur nominal alors que l'inflation baissait durablement vers son objectif de 2 %. De telles baisses prévues maintiendraient le taux directeur, ou corrigé de l'inflation, en bon alignement avec la demande globale afin de favoriser une croissance économique conforme à la tendance. Cependant, l'augmentation des droits de douane présente un choc d'offre qui éloigne l'inflation et l'emploi des objectifs de la Fed, mettant à l'épreuve le courage du projet pilote.
La Fed se décrit comme n'étant « pas pressée » de modifier l'orientation de sa politique, préférant attendre que les tarifs soient mis en place plutôt que d'être brandie comme un outil de négociation. Une augmentation importante mais contenue des droits de douane comme dans le scénario de référence ne devrait se répercuter que sur une hausse temporaire de l'inflation qui ne délogerait pas nécessairement les anticipations d'inflation. Si c'est le cas, la Fed pourrait revenir à son plan et réduire le taux directeur d'un quart de point de pourcentage une ou deux fois plus tard dans l'année.
Bien que la Fed ait l'intention d'être patiente, les plans ne durent que le temps que les événements permettent. Un règlement plus proche de la politique commerciale des normes antérieures poserait moins de choc d'offre et remettrait la Fed sur son plan de vol. Si, au contraire, les négociations commerciales restent houleuses et que l'incertitude pèse suffisamment sur les dépenses pour faire basculer l'économie dans la récession, la Fed augmentera probablement l'ampleur de ses baisses de taux.
Dans tous les scénarios énumérés ci-dessus, la Fed n'est pas la première à agir. L'administration doit mettre en pratique la politique commerciale avant que la Fed ne mette en œuvre la politique monétaire. Nous pensons que le président de la Fed, Jay Powell, est un trapéziste qui ne quittera pas la plate-forme tant qu'il ne sera pas sûr que son partenaire l'a quittée. La politique commerciale n'a pas quitté la plate-forme, et en n'étant pas pressée, la Fed s'assure qu'elle ne sera pas laissée seule en plein vol.
Une planification réactive de la Fed d'une politique accommodante limitée freine son soutien aux dépenses dans le scénario de référence et l'empêche de réagir immédiatement aux bonnes nouvelles sur la politique commerciale dans l'alternative. Cela augmente les chances qu'un mauvais résultat sur le commerce s'aggrave, ce qui ajoute aux risques de récession. Mais, pour éviter d'être pris à contre-pied par des feintes sur la politique commerciale de l'administration, les responsables de la Fed toléreront des conditions financières restrictives dans le meilleur des scénarios et choisiront d'attendre que les événements aggravent. Nous pensons qu'une réponse lente pourrait attirer la colère de la Maison-Blanche alors que le mandat du président Powell touche à sa fin. Attendez-vous donc à un drame autour de la succession de la Fed dans la dernière partie de l'année.
1 BNY Investment Institute, Macrobond, 1er juin, 2025.
2 Bloomberg, 12 mai 2025.
3 BNY Investment Institute.
